金融危机到现在这几年，穆迪、标普、惠誉等评级机构真是出足了风头。次贷危机的肇因有他们的份，给予不少高风险次级债以高评级，是引发国际金融危机的导火索。近来，穆迪等又大出风头，频频调降“欧猪国家（PIGS）”主权债务评级，并不断威胁要把更多欧洲主权债扔到垃圾级的违约行列中去，令不少欧元区领导人恨之入骨。的确，评级机构这一提示风险的温度计和风向标不但为国际金融危机埋下祸患，而且在欧洲债务危机中屡屡帮欧元区国家的倒忙，是天使还是撒旦？其行为值得深思，意图应有质疑，但也需要深入的分析。
信用评级并不是一个新兴行业。按人类寿命来算，已过期颐之年。穆迪、标普惠誉都几可称为百年老店。现代意义上的信用评级产生于20世纪初的美国。当时那里企业鱼龙混杂，信息极不透明，尤其是那时公司都开始发债修铁路，企图以此发财。但是在这些公司财务、信用资质良莠不齐，难免有欠债不还者，使投资者大为头疼。
1909年，穆迪公司创始人约翰·穆迪敏锐从中发现商机，出版《美国铁路投资分析手册》第一次对各铁路公司债务进行评级，一炮走红。然而在20世纪最初的那段时间，美国经济蓬勃发展，评级公司并未揭露出太多问题，因此有时也显得可有可无。但很快，大萧条到来，无数企业应声而倒，债务也自然违约。这时人们才发现，那些违约的企业往往早已被评级公司调降评级，至此，信用评级被债权投资者奉为圭臬，每买债必首先看评级。评级公司也捞到了其商誉资本中的第一桶金。由此看来，评级公司更像是债主的守护者，风险的防火墙，俨然天使形象。
就这样穆迪等信用评级机构靠出售评级报告获取利润，经济危机时就大赚一笔，经济向好时则相对无足轻重，因此，在经济长期向好时，评级机构反而举步维艰。这不得不引人深思，这种发“国难财”式的反周期成长企业足够善良吗？的确，反周期成长是信用评级机构撒旦一面的重要原因。
首先，反周期成长推动收费模式转变。在上世纪70年代之前，评级机构收入主要依赖债券投资人购买其对债券发行人所做的评级报告。而此类报告在经济危机时因财务状况企业随时可能违约而显得至关紧要，债权投资人不得不买，但到了经济向好时，多数发债者都能做到按约偿债。这时，评级机构显得无足轻重，评级报告自然也难寻买主。但是，评级机构也同时发现，无论经济好与坏，发行债券者总是对公正评价，甚至包装、美化本企业青睐有加。于是，上世纪70年代初，评级机构纷纷改变收费模式，开始向阅读报告者免费派发，转而向发行债券者收费。然而，这一新收费模式的阴暗面在于，发债者出钱，阅读者白看，评级机构到底该忠于谁？从次贷危机中大规模涌现的高评级次级债来看，有些时候，评级机构明显是忠于付款一方的。美国在对国际金融危机的调查中也发现，某些大评级机构的评级人员的确曾参与评级合同的制定过程。
其次，反周期成长推动反周期的商誉积累。从评级机构的发展历史看，穆迪等之所以能经营百年，不得不归功于其评级准确性与长期信誉的积累。也即，若评级机构定级经常不准，必定信誉全失，走投无路。然而，穆迪、标普、惠誉之所以能实现长期稳定经营正是由于其反周期的商誉积累之道。一是在经济向好时期，尽可能说被评级企业好话，上靠评级。这时，评级机构给出高评级往往因经济不断上行避开高风险，其时，“Aaa”级与“Baa”级债券都能及时清偿，作顺水人情即可积累商誉，又可多获利润，自然多多益善。二是经济危机时期，唱衰更加保险。此时，违约风险高，不能及时偿债可能性大。因此，评级机构抓住岌岌可危者猛降评级，显然可成倍积累商誉。如在当前欧洲主权债务危机中，欧猪国家债务规模堪忧、违约风险高显而易见，欧元区国家也不断对其施救。而此时穆迪、惠誉、标普仿佛复读机一般把人所共知的事实用较权威的语言复讼一遍，俨然明察秋毫、神机妙算，其目的倒未必真在于要彻底打垮“欧猪国家”推动债务危机蔓延，但至少能达到极大积累商誉的目的。三是善于见风使舵。即在经济出现转向关头，以迅雷不及掩耳之势调整评级，使之立即附和当前经济形势，这才是穆迪等百年老店的看家本领，瞒过多数人的眼睛，顺利维护其商誉。
其三，在美政府呵护下茁壮成长。1975年，美证交委颁布全国认可的统计评价机构（NRSRO，Nationally Recognized Statistical Rating Organization）准入制度，旨在净化评级环境，杜绝造假行为。当时，标普、穆迪、惠誉多年经营，商誉良好，经过多次并购重组，规模庞大，符合美证交委“少而精”的调控导向。于是，在自1975年后的20余年中，穆迪等三大评级机构垄断了美评级市场，不可一世的牛气也呼之欲出。即使安然丑闻涉及评级机构，《2006年信用评级机构改革法》颁布后，美证交委仍对三大机构放任纵容，变相维持其寡头般的高市场集中度。也正是因为此，人们往往倾向于怀疑三大评级机构与美国政府的关系有多紧密，对其他国家、企业的评级是都存在特殊目的？美国政府是否有所示意？想到这些，评级机构的撒旦形象不觉油然而生。好在美国会现已经组成专门委员会针对评级机构与美财政部间的关系展开调查，天使还是撒旦，终有一天会真相大白。
无论穆迪等三大评级机构到底是天使还是撒旦，至少，他们在欧债危机中的表现给人们以道德风险的警示。诚然，出现债务危机的欧洲国家问题缠身，评级机构也可以像温度计那样提示这些国家在“发烧”。但是，在欧元区国家甚至私人债权人开始齐心协力救助希腊等国时，评级机构还不断警告、降级，呼号投资者切勿买进，无异于给救助釜底抽薪。更像是要把一个大家本已明白的故事讲糊涂，实在不足取。因此，欧盟部分官员愤恨的宣示要建立欧洲自己的债务信用评级机构、要求穆迪等三大机构公开数据来源与评级模型就十分让人同情了。
实际上，何止欧洲，中国、俄罗斯也纷纷开始创立本国评级机构。但问题是，他们能够制衡穆迪、标普和惠誉吗？总体来说，还有很长的路要走。第一，新建的评级机构还很年轻，评级机构这一行却需要积累深厚商誉，是愈老愈值钱。商誉是任何正义的宣示、公平的框架都难完全代替的。没有足够的商誉，债券发行者又如何相信某一评级机构的水平高超、评级精准、未卜先知？因此，有实力的债券发行者首先会去找商誉更好的，而不是收费最低的。
第二，新机构越公正，评级市场就越会出现劣币驱逐良币。这是因为，发债一方既然花了钱，就更乐于接受更多的溢美之词，而公正的机构往往做不到这一点。同时，如果“三大评级机构”重演国际金融危机前，评级分析师参与评级定价的一幕，可想而知，公平正义的新来者很难找到饭吃。
第三，评级的方式方法、数据选用是商业秘密。但相反，在这些要素保密的状况下，人们只能依靠直觉来判断孰对孰错，新来者的公正一面也就难于证明了。因此，在信用评级没有经全球顶层治理前，尤其是主权评级仍无明确的监管细则时，即使出现若干家秉持公平正义的评级公司，短期也难撼动穆迪等评级机构的旧势力。但也正因为此，才需要在全球层面一批新兴评级机构成长起来，并随着全球评级监管完善，逐步约束当前三大评级机构的撒旦一面。
（作者是中国现代国际关系研究院世界经济研究所助理研究员）
