消费升级浪潮与健康意识提升，正驱动行业头部企业从单一产品竞争，转向构建覆盖家庭全生命周期的健康生态体系。健合集团凭借成人营养与护理（ANC）+婴幼儿营养与护理（BNC）+宠物营养与护理（PNC）的全家庭业务布局，成为转型中的典型代表。

　　2024年，健合集团实现营收130.52亿元，核心经营指标经调整可比EBITDA达19.52亿元。该年其营养补充品品类录得88.31亿元，业务占比从十年前的9%跃升至67.7%，标志着企业已从单一婴配粉企业成功蜕变为全家庭营养健康企业。在2024年行业周期波动中，盈利能力成为稳健发展的核心指标，健合的战略转型不仅赋予其穿越周期的韧性，更成为高质量增长的核心引擎。

　　业务协同形成增长铁三角

　　衡量企业抗周期稀缺性的关键，在于利润、现金与增长的平衡能力。健合三大业务板块在客群覆盖、需求周期与增长曲线方面形成互补，构建起盈利波动平滑的铁三角。

　　以Swisse为核心的ANC业务持续领跑中国市场，在中国线上维生素、草本及矿物补充剂（VHMS）市场稳居第一，2024年贡献总营收的51.3%（67亿元），营收表现稳定。该板块毛利率维持在65%的高位，Swisse“MegaBrand”细分产品矩阵支撑品牌溢价，其中针对抗衰老需求的SwissePLUS+同比增长19.6%。

　　主力BNC板块在婴配粉行业承压背景下展现韧性，2025年第一季度中国婴配粉业务同比大增46.9%，超高端奶粉市占率从2024年的12.4%提升至13.3%。婴配粉的高端化、高利润特征，为企业提供了强劲且稳定的现金流基础。

　　精准捕捉宠物经济机遇的PNC业务保持高增长，2025年第一季度增速达8.2%，其中国市场增长13.7%。ZestyPaws在北美市场排名第一，素力高在中国市场跻身前列，作为新兴业务既展现巨大潜力，又有效对冲传统业务风险，为集团注入长期增长动能。

　　资源整合深化协同价值

　　健合全家庭战略的价值不仅体现在业务广度，更在于强大的资源协同整合能力。集团早年布局的全球6大研发中心与11个生产基地，已实现三大业务跨品类原料共享，例如益生菌技术从婴童领域延伸至成人护肤品及宠物食品开发。

　　从上游采购到下游配送的全链条资源共享，显著降低运营成本，提升产能利用率。2024年末集团整体存货周转天数从2023年的159天降至150天，其中ANC业务从146天降至141天，PNC业务从194天降至152天，供应链效率提升显著。

　　渠道复用是多品类转型的关键支撑。依托深耕家庭营养行业建立的渠道网络，健合线下母婴店同步渗透Swisse成人营养品与高端宠物食品，线上旗舰店整合推广全家庭营养方案，大幅提升单位渠道产出，降低获客与运营成本，实现营销与销售效率最大化。

　　抗周期能力支撑价值重估

　　过去十年，健合曾因并购产生的商誉及高杠杆引发争议，但近年来多业务协同与资源整合已转化为抗周期能力。截至2024年末，集团人民币计价债务占比提升至36.1%（2023年无人民币债务），融资渠道顺畅且成本降低。完成债务结构调整后，下一笔大额债务到期在2.5年后，后续去杠杆将进一步改善债务状况。

　　行业观点认为，若2025年在利息降低、成本优化与营收增长的协同作用下，健合净利润有望回升至8-10亿元，对应行业平均16倍PE，将获得128-160亿港元市值空间。当前集团PB仅1倍出头，相较于国际健康企业普遍2倍以上的PB，存在显著低估。

　　健合的转型启示在于，真正的业务协同需要财务、供应链、受众资源的深度整合与覆盖。资本市场从未忽视现金流稳健、业务逻辑清晰且增长确定性强的企业，只是在等待重新认知其价值的契机。